注：天齊鋰業天齊鋰業財務報表數據摘自雪球網，且從公司經營的角度把萬華化學資產負債表進行了重構，重構為資產資本表，資產包括金融資產、長期股權投資和經營資產，資本包括有息債券（短期負債+長期負債）和所有者權益，具體重構過程可參考郭永清教授所著《公司財務報表分析與股票估值》。本人非財務背景，財務報表分析僅供球友交流討論，并非股票推薦，請球友注意投資風險，勿仿！！！
1、背景情況
開始關注綠色能源金屬生產商（Ni, Cu, Co, Li）。當時，天齊鋰業還處于財務危機中，雖然與IGO的合作暫時緩解了天齊鋰業還款壓力，但2022年天齊鋰業H股上市及2022年鋰價格的爆漲，讓天齊鋰業財務危機徹底解決，并重回原來的發展軌道：夯實上游（鋰資源）、做強中游（鋰化物產品）、滲透下游（鋰電池及儲能應用）。自2021年開始跟蹤研究天齊鋰業，并逐漸了解了全球氣候變化及新能源發展戰略，電動汽車的快速擴張，認識到此次全球能源結構調整是一次革命性的轉變，將深刻影響全球經濟和社會發展，并堅信新能源密賽道將是一次長期的、規模巨大的投資機會，鋰需求增長是確定的，雖然，2023年初至今，電池級碳酸鋰價格出現了大幅下跌（價格下跌約2/3），但長期仍看好鋰業。
(相關資料圖)
2、資產結構與資產質量
天齊鋰業是一家成長性企業，自2010年至2022年，天齊鋰業的資產規模在不斷增長，資產規模由2010年不到10億元增長至2022年接近60億元，在這一發展過程中天齊鋰業主要通過并購外延式增長，且有兩次“蛇吞象“式并購（收購澳大利亞格林布什鋰礦和參股智利SQM公司），特別是2018年參股SQM公司給天齊鋰業的發展帶來巨大的財務壓力，甚至2018年和2019年，審計公司直接給出了保留意見和存在不可持續可能性的審計意見，真正的轉機在于2020年與IGO公司的合作，更難能可貴的天齊鋰業在最最艱難的時候還能堅持戰略定力，選擇與自己有很好的戰略協同的合作伙伴IGO，不僅緩解了自己的財務壓力，還加強了對澳洲資產的管控能力。天齊鋰業歷年資產情況詳見下圖，從下圖可以看出，天齊鋰業資產結構自2018年參股SQM公司后有很大的變動，資產由以經營性資產為主變為以長期股權投資為主，金屬資產的占比較高，表明天齊鋰業通過投資深度參與鋰市場機會，經營不確性大，業績波動幅度大，股價波動幅度大。
從資產規模來看，天齊鋰業以投資（金融資產和長期股權投資）+實體（運營資產）為主，按照天齊鋰業的發展規劃，隨著新建產能投產，公司經營資產將會大幅增長，未來將成為一家專業于鋰業的重資產型企業。因而，從資產來看，天齊鋰業控股了全球產能最大、成本最低的格林布什鋰礦和參股了全球最大的鹽湖鋰生產商SQM公司，深度布局上游鋰資源領域，確保了公司未來的利潤保障，并在此基礎下謀求做強中游，逐步在國內和澳大利亞擴大鋰化物產能，并視市場時機參加下游投資機會，以實現公司發展戰略，為股東創造價值。
上圖為
天齊鋰業資產資本百比占比表，從表中和下圖天齊鋰業資產資本結構可以看出，天齊鋰業資產結構和資本結構隨著公司經營發生了很大的變化，主要是兩次重大并購（收購澳大利亞格林布什鋰礦和參股SQM），表明公司的發展還未進入穩定的發展階段，自2018年參股SQM公司，公司資產以長期股權投資為主，主業不突出，表明公司戰略規劃能力突出，但實體經營能力有很大的提升空間，從澳大利亞奎納納氫氧化鋰廠項目的建設進度和預算管理就可以看出，公司海外經營管理能力跟不上公司的發展步伐。另外，公司有自息債券占比較高，2018-2020年甚至接近80%，一度使公司陷入財務危機中，表明公司較激進，幸運的是公司通過與IGO合作和鋰價格爆漲度過了危機。
天齊鋰業深耕鋰行業30年，對鋰行業發展有深入的理解和認知，特別是公司創始人蔣董事長，有國際視野和發展遠見，在市場低位時通過并購獲得了全球最優質的硬巖鋰和鹽湖鹽資源，深度布局澳大利亞和南美智利鋰資源，為公司未來發展了打下了堅實了基礎，這也從天齊鋰業產品毛利率領先于同行得到了佐證。
3、經營管理及盈利能力
天齊鋰業營業收入與資產規模成正比，且與鋰價格密切相關，經營穩定性一般，呈現強周期性特點，表明公司利潤主要由鋰價格而定、其次才是經營管理。從下圖可以看出，天齊鋰業營業收入呈現明顯的周期性，隨鋰市場波動，2021年以前營業收入均在100億元以下，2022年由于鋰價格瀑漲，營業收入大幅上漲（400億元以上），這種趨勢不可延續，隨著鋰價格下跌，營業收入也將出現下滑。對于天齊鋰業，未來主要關注新規劃產能的投產時間（目前，天齊鋰業新產能投產大幅低于市場預期，而且建設成本也大幅超支），另一個是碳酸鋰價格，這兩者基本決定了公司的盈利水平。
從上圖可以看出，自2014年公司收購澳大利亞格林布什鋰礦后，公司產品毛利率保持在30%以上，基至2022年達到了85%，目前產自格林布什鋰礦的鋰精礦完全滿足自用，還用部分出售給第三方或委托加工，而且格林布什鋰礦正在建設鋰精礦3號處理廠（化學級），預計天齊鋰業產品毛利率仍將保持較高水平（30%以上）。
上圖為
天齊鋰業四項期間費用（銷售費用、管理費用、研發費用和財務費用）及占比表，從表中可以看出，公司銷售費用和研發費用較為穩定，且隨著營業收入增加，這兩項費用呈下降趨勢，從未來發展來看，公司研發費用基本保持在2000多萬元水平，且沒有隨著收入增漲而增加，表明公司技術研發及創新能力與同行相比存在較大差距；公司管理費用與財務費用波動幅度較大，特別是財力費用2018年一度占比超過40%，表明公司財務狀況穩定性較差，且財務管理存在很大的提升空間。不過，隨著2022年償還了收購SQM公司股權的銀行借款后，公司有息債券占比大幅下降，為公司下一步發展奠定堅實基礎。
4、盈利質量與現金流狀況
上圖為
天齊鋰業凈利潤及凈利潤現金含量，公司凈利潤總體保持增長態勢（除了2019年由于SQM股權減值及財務費用大幅虧損外），但凈利潤現金含量波動較大，公司盈利穩定性較差，盈利質量一般，表明公司還未進入穩定發展階段。
上圖為公司現金流量表，從表中可以看出，公司經營活動產生的現金流量凈額總體上保持增長態勢（除了2010與2012年外），與營業收入呈正相關，表明公司資產質量不錯、經營活動產生現金流量的能力強，為公司長期發展打下了堅實的基礎；而投資活動產生的現金流量凈額為負，且2014和2018年金額較大，與公司兩次“蛇吞象“并購有關，不過，正在這兩次重大并購奠定了天齊鋰業今日的發展基礎。籌資活動產生的現金流量凈額時正時負，反映了公司根據并購資金需求進行調節，也包括對少數股東的分紅。總體來看，公司現金流逐步進入穩健發展模式，即經營活動生產現金流量，支持公司投資活動，并給股東穩定分配紅利。
5、總體評價
天齊鋰業是一家具成長、且國際視野和戰略定的潛力公司；公司的優勢與劣勢明顯，優勢在于公司戰略清晰而堅定執行，且提前布局澳大利亞和智利全球最優質的鋰資源，為公司未來發展打下了堅實的基礎；但公司經營管理能力（特別海外經營管理能力）跟不上公司的發展，2019-2021年期間由于公司發展遇到財務危機，部分經驗豐富的人員離開了公司，技術研發和創新以及人才可能會制約公司未來發展更上一層樓。不過，從股票投資角度來看，本人看好公司的長期發展，主要是公司戰略清晰，且布局了全球最優質鋰資源，其他問題都可以在公司發展中逐步解決，當前股價已進入合理區間（港股價格合理偏低），本人已少量買入港股，如果股價繼續下跌，會逐步加倉買入。
作者：三葉蟲投資鏈接：https://xueqiu.com/9946312678/246872150來源：雪球著作權歸作者所有。商業轉載請聯系作者獲得授權，非商業轉載請注明出處。風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。